Nous avions évoqué récemment la méthodologie afférente à la rédaction d’une clause anti-dilution. Si le mécanisme est similaire et consiste à maintenir son niveau de participation dans le capital de la société, le contexte d’intervention de ces clauses est néanmoins différent, dans le cadre d’une clause de ratchet, c’est un investissement qui ferait baisser la valeur de la société. Dès lors, la clause d’anti-dilution permet uniquement aux actionnaires bénéficiaires de participer à l’augmentation du capital de la société en cas de levée de fonds pour ne pas voir leurs actions se diluer.

Une telle clause a donc pour effet de permettre le maintien de la valeur de la participation d’un investisseur. Son déclenchement est concomitant avec une augmentation du capital qui a pour conséquence de diminuer la valeur des titres souscrits. Il peut aussi s’agir d’un déclenchement du à une opération de fusion ou encore le remboursement d’un financement mezzanine.

Fondement juridique de la clause de ratchet :

La première objection qui pourrait être soulevée à l’encontre des clauses de ratchet est l’éventuelle violation du principe d’égalité entre les actionnaires. Ce principe est en effet expressément visé par le Code de commerce, puisque le commissaire aux comptes doit s’assurer de son respect.

La clause de ratchet est soumise aux dispositions des articles 1101 et suivants du Code civil. Un rédacteur avisé pendra soin de prendre en considération les dispositions des articles 1130 et suivants relatifs aux vices du consentement. Il en est de même au regard des dispositions de l’article 1844-1 du Code civil relatif à la prohibition des clauses léonines.

Contraintes rédactionnelles :

Pour attribuer les actions nouvelles et éventuellement les bons à l’investisseur, il est nécessaire de supprimer le droit préférentiel de souscription dont bénéficient les actionnaires existants. Ceci constitue un préalable nécessaire.

En ce qui concerne la rédaction de la clause en elle-même, le rédacteur devra prendre soin de préciser :

• La nature de l’événement qui déclenchera l’application de cette clause, ainsi que son seuil de déclenchement ;
• La nature du mécanisme de ratchet qui trouvera à s’appliquer ;
• La manière dont les titres seront remis à l’investisseur ;
• La durée d’application de cette clause ;
• Indiquer si la clause de ratchet est cessible ou non ;
• Inclure éventuellement une clause de retour à meilleurs fortune ;

Au demeurant, un moyen de moraliser la clause de ratchet en rééquilibrant l’ensemble des intérêts en présence, consiste à conditionner l’émission des actions ratchet au fait que les investisseurs qui bénéficient de la clause participent au nouveau tour de financement. C’est une stipulation qui appartient à la catégorie plus générale des pay-to-play terms.

Exemple :

Un investisseur décide de faire l’acquisition de 1000 actions à une valeur nominale de 100 euros. Ces actions sont assorties d’une prime d’émission de 500 euros par action il dispose alors d’une participation d’un montant de 600.000 euros.

Si, un nouveau tour de table est organisé mais que la valeur d’émission unitaire n’est plus que de 300 euros alors la participation de l’investisseur baisse et les actions ne valent plus que 400 euros au lieu de 600 euros. En vertu d’une clause de full ratchet, l’investisseur se voit remettre 500 (1500 actions*400 euros) actions supplémentaires afin de maintenir sa participation à 600.000 euros.

Si à l’inverse il s’agit d’une clause dite de weighted average ratchet, l’investisseur se voit alors remettre un nombre de titres égal, pondérée par le nombre de titres, des valeurs retenues lors de l’augmentation initiale et la suivante. En ce cas, l’investisseur perd tout de même 100.000 euros de participation puisque la valeur actuelle de l’action est désormais de 400 euros, avec une valeur moyenne par actions de 500 euros. il doit donc se faire 1.250 titres d’une valeur de 400 euros soit une participation de 500.000 euros.